Free Cash Flow e Owner Earnings: tutto ciò che devi sapere

Come avevo già accennato in un precedente articolo, la definizione più basilare di una buona azienda è la seguente: essa genera più cassa (denaro liquido, cash) di quanta ne consumi. Un investitore intelligente deve saper valutare 1) se l'azienda è in grado di generare cassa, e 2) come questo denaro viene impiegato. Se viene impiegato in modo appropriato, l'azienda genererà valore per gli azionisti.

Generalmente siamo abituati ad analizzare i business su cui vogliamo investire principalmente sulla base dei profitti netti o utile netto, ovvero il denaro che rimane all'azienda dopo aver tolto tutte le spese (costi di produzione, spese di gestione e amministrazione, tasse, ecc.) dal fatturato totale. Eppure, l'utile netto non rappresenta il flusso di cassa effettivamente disponibile all'azienda. Infatti, da esso vanno sottratte ulteriori spese prima di arrivare ad una figura che possa davvero consentirci di determinare la quantità di denaro liquido realmente utilizzabile dall'azienda. Le spese più onerose che influenzano negativamente l'utile netto sono le cosiddette Capital Expenditures (spese in conto capitale), ovvero tutte quelle spese relative al rinnovo e manutenzione di impiantistica, equipaggiamento, mezzi e altri beni tangibili. Queste spese fisse sono necessarie per mantenersi competitivi, ma in realtà non contribuiscono a generare ricchezza per l'azienda; semplicemente mantengono le attività attuali. Le Capital Expenditures sottraggono denaro che potrebbe essere impiegato in modo più redditizio. Pertanto, esse vanno sottratte dall'utile netto se vogliamo ottenere una reale stima del flusso di cassa effettivamente disponibile all'azienda. Per comprendere se l'azienda è davvero capace di generare grandi quantità di liquidità, è necessario considerare il Free Cash Flow piuttosto che l'utile netto totale; il Free Cash Flow (FCF) rappresenta il flusso di cassa effettivamente disponibile all'azienda una volta tolte tutte le spese fisse dall'utile netto. Pertanto, un alto FCF indica che l'azienda è molto abile nel generare cassa. Esso si calcola partendo dall'utile netto totale ed effettuando alcuni aggiustamenti. Nota che il seguente metodo di calcolo si basa sulle regole di contabilità americane:

EBIT x (1-Tax Rate) + Depreciation + Amortization +/- Change in Net Working Capital - Capital Expenditures =  Free Cash Flow

Se state analizzando le aziende attraverso i rendiconti finanziari standardizzati alle regole regole di contabilità americane, il precedente metodo di calcolo è perfetto. Ma le regole di contabilità italiane sono un po diverse, pertanto è necessario effettuare alcuni adattamenti:

Utile Operativo (EBIT) - Tasse su Utile Operativo + Ammortamenti & Accantonamenti +/- Variazione del Capitale Circolante Netto - Spese in Conto Capitale = Free Cash Flow

Tutte le voci qui sopra riportate sono individuabili nel rendiconto del Flusso di Cassa.

In realtà, il metodo per il calcolo del Free Cash Flow può essere ampiamente semplificato nel seguente modo:

Totale Flussi di Cassa da Attività Operative - Spese in Conto Capitale = Free Cash Flow

In questa ultima formula, per trovare il Free Cash Flow, abbiamo semplicemente sottratto le Spese in Conto Capitale (Capital Expenditures) dal Totale dei Flussi di Cassa da Attività Operative (Cash Flow from Operations); entrambe le voci si trovano nel rendiconto del Flusso di Cassa.

In base al metodo d'investimento di Warren Buffett, il segreto delle aziende di maggior successo è proprio la capacità di generare grandi quantità di cassa. Tale anormale redditività permette all'azienda di avere a disposizione enormi quantità di denaro liberamente impiegabile per finanziare la crescita, accrescere ulteriormente la profittabilità del business, operare con successo e generare ricchezza per gli azionisti. Ovviamente, il management deve essere in grado reinvestire tale denaro nel modo più redditizio possibile. Per comprendere se l'azienda è davvero abile nel generare cassa, Buffett utilizza una variante del Free Cash Flow, ovvero gli Owner Earnings. Quest'ultimo metodo è davvero molto simile al FCF, e si calcola nel seguente modo:

Net Income + Depreciation & Amortization +/- Other Non Cash Charge - Capital Expenditures +/- Changes in Working Capital = Owner Earnings

L'obbiettivo di questo metodo di valutazione è calcolare quanto denaro liquido l'azienda sarebbe in grado di generare per un suo ipotetico proprietario. Gli Owner Earnings corrispondono alla reale quantità di denaro liberamente utilizzabile per essere reinvestita nel business o distribuita agli azionisti.

Per riepilogare, la maggior parte degli investitori si concentra solo sui profitti netti delle aziende, senza valutare la reale quantità di cassa che esse sono in grado di generare. Eppure, i profitti netti non corrispondono al reale flusso di cassa liberamente utilizzabile; pertanto, il Free Cash Flow e gli Owner Earnings possono darci una migliore stima della concreta quantità di denaro effettivamente disponibile all'azienda. Tale eccesso di liquidità può essere liberamente impiegato per finanziarie la crescita e l'espansione, investire nello sviluppo di nuovi business, effettuare acquisizioni, pagare i dividendi e creare ricchezza per gli azionisti. In generale, se il FCF o gli Owner Earnings vengono ben reinvestiti, ciò accrescerà ulteriormente la già grande redditività del business, generando un circolo virtuoso di profittabilità.

Se il FCF e gli Owner Earnings sono storicamente alti e consistenti, l'azienda è molto abile nel generare cassa. Inoltre, se tali valori sono cresciuti in modo costante sul lungo periodo (almeno negli ultimi dieci anni) in modo abbastanza stabile e sostenuto (ad un tasso di crescita pari ad almeno il 5-10% medio annuo, o comunque approssimativamente simile al tasso di crescita dell'utile per azione), l'azienda non solo è in grado di generare grandi quantità di liquidità, ma dimostra di essere anche in grado di impiegare e reinvestire tale denaro in modo redditizio. Per saperne di più riguardo il reinvestimento dei flussi di cassa, vedi Perché tutto ciò che pensavi di sapere sui dividendi è sbagliato.

Generalmente, per valutare il prezzo di un titolo azionario guardiamo al rapporto Prezzo/Utili. Eppure, il rapporto Prezzo/FCF è spesso una misura più appropriata.

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